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白岭:第四度空间

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风险是最好的约束  

2010-09-03 23:10:09|  分类: 财金 |  标签: |举报 |字号 订阅

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    新股发行第二阶段改革启动,内容包括完善回拨机制及引入中止发行机制、进一步完善报价申购和配售约束机制等。可以看出,本次改革的重点仍然围绕新股高价的约束问题,并更多地引入了风险因素来提高约束力。

    股票市场是一个风险市场,在一个完善的市场中,任何收益都是用风险作为交换的代价,如果存在无风险收益,那便是市场缺陷之所在,而过度炒作、利益输送和价格虚高,往往都是在这样的缺陷中发生。我们的新股发行市场就是一个不够市场化、有典型缺陷和人为因素过多的市场。

    《关于深化新股发行体制改革的指导意见》(征求意见稿)提出:进一步完善报价申购和配售约束机制,在中小型公司新股发行中,发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况,合理设定每笔网下配售的配售量,以促进询价对象认真定价;根据每笔配售量确定可获配机构的数量,再对发行价格以上的入围报价进行配售,如果入围机构较多,应进行随机摇号,根据摇号结果进行配售。

    上述规定是一个典型的通过增大风险系数来促成报价“认真度”的规定。如此一来,单个询价机构需要购买的股份数量和相应的资金量会大幅增加,加大了定价者的责任,从而促进报价的审慎和真实。以前在配售环节,单个机构获配股份数量较少,在一只中小板公司的发行中,单个机构通常只能获配几万股,这对于资金规模动辄数十亿甚至上百亿的机构而言,重视程度和吸引力皆有不足,上市后的收益对其影响更是小到可以忽略。因此,常常出现机构出“人情价”帮助发行人、保荐承销商推高发行价损害二级市场投资者利益的行为。新政以风险来绑定和强化责任,使机构持股成本大幅提高。报价者承担更多风险,买单者才能减少不必要的风险。

    新政还提出,“初步询价结束后,公开发行股票数量在4亿股以下,提供有效报价的询价对象不足20家的,或者公开发行股票数量在4亿股以上,提供有效报价的询价对象不足50家的,发行人及其主承销商不得确定发行价格,并应当中止发行。”中止发行机制仍然剑指新股高价发行,按照上述规定,即使高价发行的股票受到了散户追捧,网上申购量达标,但是网下机构投资者的申购量不足、不认可的时候,也可以中止发行。片面追求高价发行存在着被中止的风险——这对抑制高价发行有一定的作用。中止发行制度是对询价机构的一种风险约束,加大了询价机构的压力和责任,使它们在弱市、熊市的时候,更加谨慎地询价、报价,把发行市盈率做低,由此散户的利益才能得到保证。

    新股定价过高和一二级市场定价扭曲是新股圈钱、二级市场投资者利益受到严重破坏的根源之一,也是市场公平性基础始终不能夯实的重要因素,新股定价一招棋活了,资本市场全盘才能活。为了正本清源,保证新股定价真正实现公平公正,仅有监管层的审核是不够的,还应该设立第二道门槛,即让市场投资者也有参与权和否决权,这应该为改革进一步深化的方向。以前的制度,风险过多地由散户承担,只有让机构承担起更多的风险,机构才能起到该起的作用。

    白岭 2010.08,23

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